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白酒10年,6个理由说明白酒股为何还能上涨?

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发表于 2017-8-31 19:11:27 | 显示全部楼层 |阅读模式
导读:白酒股已经谈的太多了,也涨了很久了。每当大家觉得它要涨到头的时候,白酒股又来个漂亮的上涨。这样涨涨跌跌,很多投资者都在想,到底它的顶点在哪里?
白酒股在十年前也有这么一波上涨,情况也十分类似。我们是否能通过复盘白酒黄金十年,得到些启发?招商食品饮料首席董广阳,复盘白酒十年,从宏观和微观的角度,为大家进行一一对比与分析,告诉大家是否到顶的最终答案。

白酒10年,6个理由说明白酒股为何还能上涨?

白酒10年,6个理由说明白酒股为何还能上涨?

白酒十年复盘
上一轮白酒周期复盘分析
1)05-07年板块估值业绩双升,08年金融危机双杀;
2)09-12年行业全面繁荣;
3)随着12年下半年开始的限制三公消费和塑化剂事件,白酒板块再次进入估值和业绩双杀。

白酒10年,6个理由说明白酒股为何还能上涨?

白酒10年,6个理由说明白酒股为何还能上涨?

从11年开始,白酒估值就开始有回落,但仍因为行业惯性,业绩向上走了一年。所以大家不需要太担心经济短期回落对白酒板块影响,因为他们存在惯性。
周期背景1:名酒回归蓄势待发
名酒已完成腾飞前的准备。1)2005年前茅五剑等核心产品已经家喻户晓,五粮液成为一代酒王,茅台也持续高增长,价格定位清晰;2)老窖和水井高端新品横空出世;3)剑南春、郎酒、洋河在03年前后相继改制,核心产品推出。
周期背景2:投资驱动下的经济高增长
05-11年经济在投资驱动下处于高增长,频繁的经济活动下白酒需求快速增长。加之货币天量投放,导致白酒金融属性增强,各种酒类交易所纷纷设立。
周期背景3:政商主导下的中高端酒消费
三公和商务活动主导中高端白酒消费。上轮白酒周期由于商务、投资活动较多,政务和商务消费主导了中高端白酒的需求,而且价格敏感度较低,表现出消费层次和产品价格不断提升,紧缺导致渠道囤积严重,挤出了相当一部分大众需求,导致上一轮白酒尤其是高端白酒具有较强的政治经济周期属性,同时隐含了较大的风险。政商消费到最后,已经有些脱离正常轨迹,进入泡沫化。

白酒10年,6个理由说明白酒股为何还能上涨?

白酒10年,6个理由说明白酒股为何还能上涨?

阶段三连问:为何是高端爆发,地产崛起,次高端爆发?
落实到白酒类别上看
第一阶段:高端引领( 05-07年):经济和投资驱动,以茅五老窖为代表的高端酒收益率远超市场和其他品种,08年调整幅度也相对较小。
第二阶段:中档地产酒崛起( 09-11年):4万亿投资下去,高端酒价格继续上升,地产酒开始崛起,洋河海之蓝、古井年份原浆、金种子、汾酒等表现远超高端酒,高端酒业绩仍保持高增长。
第三阶段:次高端发力( 11-12年):茅五价格飙升,渠道大量囤积,次高端成为价格带,高端企业下延和地产酒上延,各路资金涌入寻找最后的金矿,酒鬼和舍得受益。
第一阶段:高端为何率先崛起?
迎合了投资驱动和政商消费驱动,同时还因为经历了从量税收调整之后,各酒企通过追求价格的提升,来抵消高税收。所以高端品率先在05-07年迎来业绩的爆发。
五粮液老窖靠放量,茅台价量均大幅提升。高端酒价量齐升,浓香型的五粮液和国窖量增更大。对于茅台五粮液而言,涨幅10倍左右,由于处于低估值,估值上涨幅度更大。业绩增幅中价格上涨和量的上涨基本同时,五粮液和国窖的量增更快,茅台价量基本相当。
老窖1573爆发增长,叠加经销商入股,出现爆发。老窖处于低利润基数、低市值,1573初现势头,叠加经销商入股,06年利润增长5倍,成为05-07年涨幅最大的品种。相对于茅五其市值较小,利润较低,但相对于次高端和地产酒,其高端产品带来极大的弹性,相比古井、金种子利润率提升更快。
而老窖2009年开启的柒泉模式,是公司在2006年对经销商实行定向增发的一种延续,10-12年公司中高端继续高增长,费用率下降,但是12年后开始调整时柒泉模式表现出明显的杠杆性。
第二阶段:中档酒超额收益显著
4万亿投资启动,固定资产投资和房地产市场再次注入强心剂,各个地方政府相继推出投资计划,地产投资和房价快速回升。
此轮表现为高端酒继续大幅回升并开始涨价,而中档酒开始表现亮眼,古井年份原浆,汾酒青花汾,洋河海之蓝为代表,金种子则在地方上大力扩张。当然也有管理团队换届的背景,团队稳定下来。
地方中档酒借助当地的政商优势,进行渠道深度分销和终端拦截,在地方政务消费多集中在100-300元时期效果非常显著,拦截下大量政商消费。逐步从意见领袖传递到大众消费。
经济回升、投资驱动、管理层履新,加上价格空间的持续打开,是中档酒崛起的核心驱动力。上在几个因素推动下地产酒业绩增速远远超过高端和次高端,由此09-10年古井和金种子涨幅都超过10倍,大幅领先同行。
高端酒则继续处于高速增长轨道,估值开始进入稳定期。09-10年消化08年之前的提价,10年1月茅台五粮液国窖都进行提价10%左右,批价继续上涨,05-07年业绩持续高增长后,09-11收入增速略下台阶,但仍属高增长,五粮液09年解决进出口公司关联交易,出现业绩高增长。老窖09年后虽然高增长,但商业模式受到质疑。

白酒10年,6个理由说明白酒股为何还能上涨?

白酒10年,6个理由说明白酒股为何还能上涨?

次高端价格带逐步打开,但尚未成为主流。由于08年调整幅度较深,09-10年酒鬼、沱牌等也有5倍上涨。
11年中期开始,股市开始下行,板块价格泡沫化开始显现,而11年中开始,我们板块开始下跌的时间,刚好是茅台价格开始出现泡沫化的时间点。这是个有意思的点。
第三阶段:高端完成最后超额收益
10年下半年茅台酒从温和上涨开始飙涨,白酒的吸金能力大幅提高;业外资本也蜂拥进入,寻找“最后的金矿” 。而品牌较强规模尚小的酒鬼酒、舍得酒成为最受益者,出现业绩暴增,股价暴涨。
次高端空间打开,产业资本进入,产品大量开发。茅五泸的价格飙升为其他高端和次高端打开市场空间,各个酒企相继推出次高端品牌,茅台推出汉酱,五粮液推出六和液,老窖推出窖龄,洋河天之蓝开始发力,汾酒青花30年,当然沱牌舍得和酒鬼最为受益。很多地方企业相继推出次高端品牌,如老白干推十八酒坊,四特推东方韵,几乎每个地方酒都推高端和次高端,而地方保护和公款消费推动了这种消费。
行业泡沫下,酒鬼和沱牌最后两家公司完成利润率提升。一方是次高端的放量,一方是产品开发,且在高端价格飙升,白酒渠道极度乐观下,公司费用率持续超预期下降。
以史为鉴:有相似更有不同
14年开始洋河、古井等中档酒率先恢复,茅台五粮液估值也开始回升,老白干混改兑现,表现较好。随后高端和次高端继续恢复,高端价格上涨打开次高端空间,与上一轮次高端的逻辑看似相同。
行业性全面提价,但力度较为谨慎。15年下半年开始五粮液不断提升出厂价以抬升终端价格,茅台从16年6月开始批发价格迅速上涨,带动行业性提价。与上一轮10-12年极为相似,但次高端提价相对谨慎,五粮液国窖也与茅台保持一定距离。
业绩估值双升,动态估值进入30倍区间。白酒板块14年开始业绩企稳回升,15年恢复正增长,14-16-17年估值和业绩双升,但业绩贡献更为明显,估值进入动态30倍区间。与09年估值业绩双升的过程颇有相似,但速度要慢很多。
消费结构和驱动力发生较大变化
大众消费迅速将中档酒进行承接,洋河海之蓝、古井年份原浆100-200元价格带率先恢复增长,茅台作为最顶级的品牌在800-900元附近被大众消费所接受。
中档酒在13-14年仍保持增长,16年后其业绩的弹性也相对高端和次高端的恢复较弱,且缺乏价格弹性,迫切需要200块以上产品支撑其增长。
大众消费购买力持续增强。2014年后高端酒消费者结构发生较大变化,驱动因素也在变化,由投资变为居民持续的收入和财富增长。消费回归理性,价格温和上涨,消费需求有一个比较强的支撑。2014-2016年中国高净值人群仍保持23%的增长,2017年也将保持18-20%,普通职工工资也保持12%以上增长,茅台性价比大幅提升。
企业才能也在迎合大众消费,扩大渠道覆盖程度,强化消费者沟通,增强执行力。
从古至今:未来如何继续看白酒板块
板块见顶尚远,仍将温和上涨
由于消费结构的变化,企业层面不断的市场化,利润率相对恢复,不同于过去分层次的表现,此轮高端将持续引领行业提价和股价上涨。
目前估值进入动态30倍,2017年预期27-28倍,虽然不算高但继续上升的空间也不大,进入赚业绩的钱阶段,消费税和限制三公消费等风险更多是情绪上的,对行业实质性影响较小。
品牌和价位定格,高端持续引领
经过黄金10年的品牌塑造,当前名酒品牌和价格定位非常清晰,少有企业会冒进提价,多以地面地推,渠道扩展为主。茅台五粮液在价格和量的选择上更为成熟远见,消费者需求量和价格承受能力也随着收入稳定增长,此轮行情将是高端酒持续引领。
次高端超预期后料将继续跟随高端
进入2017年,次高端经过调整后业绩加速恢复,股价表现也略超高端,未来是否能有持续的超额收益,再次演绎11-12年行情。
一方面当前的市值规模已经部分考虑利润率的一个回升和持续的增长,在原本预期30%以上的增长下能继续大幅超预期的难度较大,高端酒价量控制也较为稳定,不会出现11-12年的价格暴涨,消费者和渠道也较为理性。我们预期次高端经过17年恢复性增长后,将继续跟随高端的步伐增长。
次高端的市场规模和市场份额的判断:从升级趋势和当前主要品种30%以上增长看,2020年重新回到600亿规模并未难事,中档酒升级的基础更加坚实,高端让出来的空间更大。其中品牌的排序变化不会很大,汾酒、水井最有实力进击第一梯队,占到7%甚至10%的份额。
见顶信号为时尚远
对比三点可以看出,见顶信号为时尚远。

白酒10年,6个理由说明白酒股为何还能上涨?

白酒10年,6个理由说明白酒股为何还能上涨?

进入赚业绩的钱而不靠估值赚钱时期,但估值并不算贵
随着2017年快速上涨后将17年业绩提前兑现,白酒TTM估值占到30倍,茅台17年估值也到28倍,估值继续提升的空间有限,但也不高,进入持续赚业绩增长的钱阶段。
食品安全和政策风险已非常小
消费税和三公消费限制的影响已经很小,对情绪影响大于实质,白酒在社会负面情绪业已淡化。
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